01
物流市場(chǎng)加速變革和轉(zhuǎn)型
頭部企業(yè)迎來(lái)新發(fā)展契機(jī)
2020年，新冠肺炎疫情的發(fā)生引發(fā)了包括全球供應(yīng)鏈重構(gòu)等一系列連鎖反應(yīng)，同時(shí)受各國(guó)疫情防控等措施影響，物流周轉(zhuǎn)效率下降及航空貨運(yùn)倉(cāng)位緊缺，導(dǎo)致全球范圍內(nèi)海運(yùn)運(yùn)價(jià)和航空貨運(yùn)價(jià)格大幅上漲，企業(yè)的供應(yīng)鏈安全和保障性面臨重大的挑戰(zhàn)。
物流企業(yè)成為復(fù)工復(fù)產(chǎn)、經(jīng)濟(jì)恢復(fù)及保證各國(guó)產(chǎn)業(yè)供應(yīng)鏈安全的關(guān)鍵力量;同時(shí)，疫情導(dǎo)致全球范圍內(nèi)線上消費(fèi)需求激增，跨境電商成為中國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易的新增長(zhǎng)引擎。
我們認(rèn)為，后疫情時(shí)代，物流市場(chǎng)將迎來(lái)加速變革和轉(zhuǎn)型。在疫情期間，中小規(guī)模物流企業(yè)的業(yè)務(wù)量大幅下滑，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)造成較大壓力;
對(duì)于有實(shí)力的頭部物流企業(yè)，則受益于其自有和完善的物流網(wǎng)絡(luò)，得以提供可靠的物流服務(wù)，在市場(chǎng)中凸顯其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和提升市場(chǎng)份額，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化;另一方面，跨境電商市場(chǎng)的興起，催生對(duì)新貿(mào)易形態(tài)下的跨境物流需求，為物流企業(yè)提供新的高成長(zhǎng)賽道。
從國(guó)內(nèi)領(lǐng)先綜合物流服務(wù)商邁向世界一流的物流企業(yè)中國(guó)外運(yùn)是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的綜合物流服務(wù)商，擁有廣泛的國(guó)內(nèi)外服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。
覆蓋全國(guó)32個(gè)省、自治區(qū)和直轄市;在國(guó)內(nèi)擁有超過(guò)千萬(wàn)平方米的土地資源，運(yùn)營(yíng)400多萬(wàn)平方米自有倉(cāng)庫(kù)和300多萬(wàn)平方米租賃倉(cāng)庫(kù)。同時(shí)，公司自有海外網(wǎng)絡(luò)已覆蓋38個(gè)國(guó)家和地區(qū)，擁有76個(gè)全球經(jīng)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)(來(lái)源：公司年報(bào))。
在2019年 armstrong & associates 全球國(guó)際貨運(yùn)代理商和第三方物流供應(yīng)商(third-party logistics，3pl)排名中，中國(guó)外運(yùn)位列全球第四和第八位。
2019年，中國(guó)外運(yùn)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入776.5億元，歸母凈利潤(rùn)28.0億元，歸母凈資產(chǎn)284.4億元。2010-2019年，公司營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)和歸母凈資產(chǎn)的年復(fù)合增速為6.9%/18.3%/12.6%。公司自2003年在香港上市以來(lái)，2003-2019年平均分紅率為30.2%。
其中，2017/2018/2019分紅率為29.6%/36.5%/31.7%(2019年1月中國(guó)外運(yùn)在a股上市，成為同時(shí)在上海和香港兩地上市公司)。
1.傳統(tǒng)業(yè)務(wù)加速向全程供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)型，跨境電商物流提供高成長(zhǎng)賽道
中國(guó)外運(yùn)主營(yíng)業(yè)務(wù)包含三大板塊：代理及相關(guān)業(yè)務(wù)、電商業(yè)務(wù)和專業(yè)物流。
1)代理及相關(guān)業(yè)務(wù)：主要包括海運(yùn)、空運(yùn)、鐵路、船舶和公路代理、倉(cāng)儲(chǔ)碼頭服務(wù)等;
2)電商業(yè)務(wù)：主要包括跨境電商物流、物流電商平臺(tái)和物流裝備共享平臺(tái);
3)專業(yè)物流：為客戶提供量身定制一體化物流解決方案，主要包括合同、項(xiàng)目、化工和冷鏈物流等。
近年來(lái)，中國(guó)外運(yùn)加速傳統(tǒng)貨代和專業(yè)物流業(yè)務(wù)的升級(jí)，延伸服務(wù)鏈條，逐步向全程供應(yīng)鏈方向轉(zhuǎn)型。另一方面，伴隨全球線上零售的興起，特別是中國(guó)跨境電商市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展，公司大力發(fā)展跨境電商物流及中歐班列等跨國(guó)物流的新模式。
2019 年，公司代理及相關(guān)業(yè)務(wù)、電商業(yè)務(wù)和專業(yè)物流業(yè)務(wù)占比營(yíng)業(yè)收入71%/4%/25%;營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(包含投資收益)占比49%/31%/20%。
我們將中國(guó)外運(yùn)的各業(yè)務(wù)分布同全球排名第一的綜合物流服務(wù)商dhl集團(tuán)相比。
2019年dhl集團(tuán)旗下代理業(yè)務(wù)、電商業(yè)務(wù)、專業(yè)物流和快遞業(yè)務(wù)(德國(guó)本土+國(guó)際)占其營(yíng)業(yè)收入23%/6%/21%/50%;扣除其快遞業(yè)務(wù)，代理、電商和專業(yè)物流共計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2,602億元(中國(guó)外運(yùn)2019年?duì)I業(yè)收入777億元)。
從盈利能力方面，相比國(guó)際行業(yè)龍頭，中國(guó)外運(yùn)整體利潤(rùn)率水平較低，2019年中國(guó)外運(yùn)ebit(不包含投資收益)利潤(rùn)率為 2.8%，相比 dhl 集團(tuán)(6.5%)、dsv(7.0%)、嘉里物流(12.5%)和 xpo(4.9%)仍有較大提升空間。
2.中國(guó)消費(fèi)升級(jí)和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型驅(qū)動(dòng)代理和專業(yè)物流需求，提升中長(zhǎng)期盈利能力
我們認(rèn)為公司歷史收入規(guī)模和利潤(rùn)率水平較國(guó)際行業(yè)龍頭公司仍有差距主要受傳統(tǒng)國(guó)際貿(mào)易fob條款及過(guò)往中國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)仍以低端制造業(yè)為主影響，對(duì)中高端的第三方物流需求較低。
對(duì)于中國(guó)出口的商品，由于傳統(tǒng)國(guó)際貿(mào)易通常以fob條款成交，因此通常由國(guó)外買方?jīng)Q定物流供應(yīng)商，其偏向于選擇外資公司。
近年來(lái)，伴隨中國(guó)消費(fèi)升級(jí)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，進(jìn)口貿(mào)易占比逐步提升，有助于中國(guó)貨代企業(yè)在進(jìn)口業(yè)務(wù)方面獲得更多話語(yǔ)權(quán)。
根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2019年，中國(guó)進(jìn)口金額占比進(jìn)出口貿(mào)易總額的45.4%;2015-2019年復(fù)合增速為5.5%，高于出口金額年復(fù)合增速的2.4%。
另一方面，中國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，由低端制造向中高端制造產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，將催生高標(biāo)準(zhǔn)貨物運(yùn)輸需求。
回顧全球頭部公司的發(fā)展歷程，大部分企業(yè)誕生于制造業(yè)強(qiáng)國(guó)，發(fā)展得益于該國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)對(duì)中高端物流的需求(例如: 全球排名前二十第三方物流供應(yīng)商中，9家企業(yè)發(fā)源于歐洲、5 家來(lái)自美國(guó)、2 家來(lái)自日本)。
我們認(rèn)為中國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和升級(jí)將伴隨中高端第三方物流市場(chǎng)的崛起，中國(guó)物流企業(yè)有望迎來(lái)歷史發(fā)展契機(jī)。
根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2019年中國(guó)第三方物流市場(chǎng)規(guī)模約1.5萬(wàn)億元;2015-2019年復(fù)合增速為9.6%;2023年市場(chǎng)規(guī)模將有望達(dá)到1.9萬(wàn)億元，2019-2023年復(fù)合增速預(yù)計(jì)為6.7%。
02
政策引導(dǎo)疊加疫情催化
跨境電商物流市場(chǎng)迎來(lái)高成長(zhǎng)期
隨著互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的到來(lái)，國(guó)際貿(mào)易規(guī)模及商品品類不斷擴(kuò)大，國(guó)家政府的扶持和引導(dǎo)、以及與跨境電商相關(guān)的供應(yīng)鏈不斷完善，跨境電商市場(chǎng)迅速發(fā)展。
跨境電商在運(yùn)作模式、訂單類型、交易環(huán)節(jié)、運(yùn)輸方式等維度均與傳統(tǒng)國(guó)際貿(mào)易存在差異，跨境電商可縮短國(guó)際貿(mào)易產(chǎn)業(yè)鏈、節(jié)省中間商成本，并擴(kuò)大企業(yè)利潤(rùn)空間。在經(jīng)濟(jì)全球化及互聯(lián)網(wǎng)的影響下，跨境電商正成為中國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易的新引擎。
跨境電商模式將傳統(tǒng)進(jìn)出口貿(mào)易中的合同磋商、合同訂立、合同履行等環(huán)節(jié)電子化，并通過(guò)跨境物流送達(dá)商品，完成交易。根據(jù)網(wǎng)經(jīng)社數(shù)據(jù)，2019年中國(guó)跨境電商交易規(guī)模(進(jìn)出口合計(jì))為10.5萬(wàn)億元，占比中國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易總額的33.3%，成為中國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易的新增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)。
其中，2013-2019年，中國(guó)跨境電商交易規(guī)模年復(fù)合增速達(dá)22.2%，而同期中國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易總額年復(fù)合增速為3.4%。
2020年以來(lái)，受新冠肺炎疫情影響，全球線上消費(fèi)滲透率提升進(jìn)一步推動(dòng)跨境電商市場(chǎng)交易規(guī)模大幅增長(zhǎng)。根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2020年1-9月，經(jīng)中國(guó)海關(guān)跨境電商管理平臺(tái)登記的進(jìn)出口貿(mào)易總額同比大幅增長(zhǎng)52.8%。
按進(jìn)出口分類，跨境電商市場(chǎng)主要以出口為主，2019年中國(guó)跨境電商出口交易規(guī)模占跨境電商總交易規(guī)模的76.2%;按交易主體分類，跨境電商交易主要分為b2b和b2c兩大類，2019年跨境b2b交易規(guī)模占比跨境電商總交易規(guī)模的 80.5%，企業(yè)級(jí)用戶處于主導(dǎo)地位。
但是，伴隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展，網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物和在線支付的興起，中國(guó)b2c跨境交易增長(zhǎng)強(qiáng)勁，其占比由2013年的5.2%大幅上漲至2019年的19.5%。
1.跨境電商物流為傳統(tǒng)貨代企業(yè)帶來(lái)全新轉(zhuǎn)型和升級(jí)的機(jī)會(huì)
在傳統(tǒng)國(guó)際貿(mào)易模式下，出口商品需通過(guò)供應(yīng)商、貿(mào)易商、國(guó)外批發(fā)商、國(guó)外零售商等多層供應(yīng)鏈傳遞至消費(fèi)者手中，供應(yīng)商的利潤(rùn)被多重環(huán)節(jié)稀釋。
另一方面，傳統(tǒng)國(guó)際貿(mào)易受地理范圍限制大，致使距離相隔較遠(yuǎn)的國(guó)家和地區(qū)間難以進(jìn)行雙邊貿(mào)易，或進(jìn)行貿(mào)易的成本高。跨境電商通過(guò)縮短國(guó)際貿(mào)易產(chǎn)業(yè)鏈，擴(kuò)大企業(yè)利潤(rùn)空間和增強(qiáng)商品的國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。
2.產(chǎn)業(yè)政策積極扶持和引導(dǎo)，推動(dòng)跨境電商市場(chǎng)蓬勃發(fā)展
中國(guó)跨境電子商務(wù)綜合試驗(yàn)區(qū)(跨境電商綜試區(qū))，是政府設(shè)立的跨境電子商務(wù)交易、支付、物流、通關(guān)、退稅、結(jié)匯等方面先行先試的城市區(qū)域。
2020年，國(guó)務(wù)院新設(shè)46個(gè)跨境電商綜試區(qū)。加上之前批準(zhǔn)設(shè)立的59個(gè)，截至2020年底，全國(guó)共計(jì)105個(gè)跨境電商綜試區(qū)，形成了陸海內(nèi)外聯(lián)動(dòng)、東西雙向互濟(jì)的發(fā)展格局;2020年7月起，針對(duì)電商企業(yè)b2b的9710和海外倉(cāng)的9810海關(guān)監(jiān)管方式代碼試點(diǎn)執(zhí)行(來(lái)源：海關(guān)總署)。
政府通過(guò)進(jìn)一步簡(jiǎn)化申報(bào)、便利通關(guān)、降低海外采購(gòu)物品關(guān)稅稅率等舉措推動(dòng)跨境電商貿(mào)易的發(fā)展。
中國(guó)跨境電商市場(chǎng)中，跨境出口占據(jù)主導(dǎo)地位。根據(jù)網(wǎng)經(jīng)社數(shù)據(jù)，2019年中國(guó)跨境電商出口交易規(guī)模達(dá)到8.0萬(wàn)億元，年復(fù)合增速19.8%(2013-2019年)。
根據(jù)網(wǎng)經(jīng)社預(yù)測(cè)，2020年中國(guó)跨境電商出口交易規(guī)模將達(dá)到10.0萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)25.0%。其中，b2b交易規(guī)模占比78.8%;同時(shí)，受跨境電商市場(chǎng)的迅速發(fā)展，海外消費(fèi)者通過(guò)電商平臺(tái)網(wǎng)購(gòu)更加便捷b2c交易逐年提升，占比由2014年的15.1%上漲至2019年的21.3%。
按銷售市場(chǎng)分布，2019 年中國(guó)跨境電商出口國(guó)主要為美國(guó)(18%)、法國(guó)(13%)、俄羅斯(11%)、英國(guó)(8%)、日韓(6%)、巴西(6%)等;按出口品類分布，主要為 3c 電子產(chǎn)品(18.5%)、服裝服飾(12.4%)、家居園藝(8.5%)、戶外用品(6.5%)等。按電商平臺(tái)分布，亞馬遜、阿里巴巴國(guó)際站和速賣通分別占比39%、19%和9%。
3.跨境電商物流：出口物流新模式，盈利水平高于傳統(tǒng)貨代
跨境物流是跨境電商交易流程中最重要的環(huán)節(jié)之一，跨境物流的效率及服務(wù)質(zhì)量對(duì)跨境電商企業(yè)的銷售情況具有直接的影響?？缇畴娚涛锪骶哂兴槠?、小批量、高頻次的特征，對(duì)物流企業(yè)的網(wǎng)絡(luò)和管理能力提出了更高的要求，且盈利水平高于傳統(tǒng)貨代業(yè)務(wù)。
2019年，中國(guó)外運(yùn)電商業(yè)務(wù)、代理業(yè)務(wù)和專業(yè)物流業(yè)務(wù)毛利率分別為13.7%/4.2%/4.5%。
作為中國(guó)規(guī)模最大的貨運(yùn)代理公司，在2019年transport topics全球海運(yùn)貨代和空運(yùn)貨代排名中，中國(guó)外運(yùn)位列全球第二和第十二位，其傳統(tǒng)的代理業(yè)務(wù)和跨境物流業(yè)務(wù)將形成較強(qiáng)的協(xié)同效應(yīng)。
4.全球網(wǎng)絡(luò)零售占比提升驅(qū)動(dòng)跨境物流市場(chǎng)長(zhǎng)期增長(zhǎng)
根據(jù)emarketer數(shù)據(jù)，2019年全球網(wǎng)絡(luò)零售額達(dá)到3.5 萬(wàn)億美元，2015-2019年復(fù)合增速為22.9%;2023年全球網(wǎng)絡(luò)零售額預(yù)計(jì)將大幅增長(zhǎng)至6.5萬(wàn)億美元，全球網(wǎng)絡(luò)零售占比零售總額比例將由2019年的14.1%上漲至22.0%。
跨境物流是跨境電商流程中最重要的環(huán)節(jié)之一，屬于資金和技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)。跨境物流企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力在于時(shí)效性和性價(jià)比。主要體現(xiàn)在通關(guān)、地面操作、干線運(yùn)力掌控和海外端操作。作為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的綜合物流服務(wù)商，我們認(rèn)為中國(guó)外運(yùn)在國(guó)內(nèi)外清關(guān)、地面操作、運(yùn)力通道輕重貨搭配方面具有優(yōu)勢(shì)。
1)通關(guān)：對(duì)新政策快速解讀。根據(jù)公司官網(wǎng)信息，中國(guó)外運(yùn)目前已開始針對(duì)9710/9810海關(guān)代碼進(jìn)行物流方案試點(diǎn);
2)地面操作：多年經(jīng)營(yíng)累積下的豐富地面操作經(jīng)驗(yàn)，最大程度減少操作時(shí)間，提高裝載率，降低單位成本;
3)海外服務(wù)：依托公司完善的海外網(wǎng)絡(luò)，中國(guó)外運(yùn)旗下的海外公司可提供基于自有或是合作伙伴資源的通關(guān)、地面操作和派送服務(wù)。
中國(guó)跨境電商物流模式主要包括小包模式、商業(yè)快件模式、專線物流模式、fba模式(fulfillment by amazon)和海外倉(cāng)模式，中國(guó)外運(yùn)對(duì)于以上幾種物流模式都有涉及。
1)小包模式：10-25天，出口境外段依靠當(dāng)?shù)剜]政系統(tǒng)進(jìn)行最后一公里派送，價(jià)格優(yōu)惠但服務(wù)和時(shí)效性較低;
2)快件模式：2-7天，通過(guò)自建的全球網(wǎng)絡(luò)，商業(yè)快件出口、配載商業(yè)航班、落地商業(yè)清關(guān)和商業(yè)快遞配送。價(jià)格較高，但服務(wù)好和時(shí)效快(例如ups，fedex，dhl等);
3)專線物流：7-13天，利用9610代碼的跨境電商出口模式。通過(guò)商業(yè)航班出運(yùn)，末端商業(yè)清關(guān)后轉(zhuǎn)當(dāng)?shù)剜]政網(wǎng)絡(luò)派送。價(jià)格和時(shí)效介于商業(yè)快件和小包模式之間;
4)fba模式和海外倉(cāng)模式：3-5天，通過(guò)空運(yùn)、海運(yùn)或多式聯(lián)運(yùn)方式預(yù)先將貨物送到國(guó)外指定倉(cāng)庫(kù)。消費(fèi)者下單后，商品由當(dāng)?shù)貍}(cāng)庫(kù)送出，進(jìn)行本地化派送，提高時(shí)效性。
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